Appréhender opportunément la spéculation sur les dettes souveraines


Chronique rédigée par Justin Vanderschuren (UCLouvain), publiée en primeur sur le site du Soir



De longue date, les endettements souverains, voire les surendettements, inquiètent et posent nombre de questions juridiques, politiques, mais également économiques. La pandémie de coronavirus a compliqué ces questions et accru les inquiétudes, puisqu’elle a poussé nombre d’États à emprunter davantage afin de pouvoir financer les mesures visant à endiguer la maladie et ses conséquences tout autant qu’elle a réduit certaines sources de leurs revenus (1). Dans certains cas, le poids de leur dette est tel que les États débiteurs peinent à l’honorer. Les difficultés liées aux dettes souveraines, souvent dans leur forme obligataire, peuvent ainsi donner lieu à des contentieux introduits par les créanciers les détenant et cherchant à obtenir la condamnation judiciaire de leur débiteur au paiement.


Parmi ces créanciers, les fonds spéculatifs attirent particulièrement l’attention tandis que leurs activités suscitent la préoccupation, notamment du Conseil des droits de l’homme des Nations Unies (2). La particularité du modèle économique poursuivi par lesdits fonds est d’acquérir à prix réduit, sur le marché secondaire, des dettes souveraines que leurs débiteurs peinent à honorer et d’en poursuivre ensuite le paiement avec pugnacité. Souvent, le rachat à prix réduit des dettes est rendu possible en raison du souhait de leurs créanciers primaires de s’en débarrasser tant leur règlement est devenu incertain et compliqué. Ceux-ci préfèrent ainsi revendre les créances qu’ils détiennent, fût-ce au prix d’une réduction de leur valeur. Les fonds spéculatifs, voyant dans ces dernières de possibles gains, les rachètent à prix bradé, refusent toute forme de restructuration et s’emploient à en obtenir en justice le paiement à leur valeur faciale augmentée d’importants intérêts et autres frais et pénalités. Pour ce faire, ces créanciers secondaires introduisent des procédures judiciaires devant les juridictions du monde entier afin de faire condamner leurs débiteurs souverains, d’abord, de faire saisir leurs avoirs, ensuite.


La saga judiciaire ayant opposé la République argentine à la société NML Capital Ltd. est sans doute l’exemple le plus remarqué, quoique non isolé, de cette spéculation. NML Capital Ltd., un créancier secondaire ayant acquis ses titres alors que le pays sud-américain connaissait déjà des difficultés financières, le poursuivit afin qu’il soit condamné à lui payer le montant nominal des créances détenues et, à force de pression durant des années de combats judiciaires, parvint à conduire ce dernier à payer (3).


Des activités (relativement) critiquables appelant une réponse sur mesure et mesurée


Les fonds investissant et spéculant sur les dettes souveraines sont souvent vertement critiqués et affublés du sobriquet de fonds «vautours». Ils essuient la bronca de leurs détracteurs qui stigmatisent, entre autres critiques, l’immoralité de leur comportement. En effet, on reproche à ces fonds les conséquences négatives de leurs activités sur les populations, souvent pauvres, des Etats débiteurs attaqués. L’impact de cette spéculation consiste, pour l’essentiel, en un détournement, au profit des fonds étudiés, de ressources étatiques essentielles aux populations (4). Si, à ce jour, ces dernières furent souvent africaines et sud-américaines, la crise des dettes souveraines qui guette, tant celles-ci sont souvent excessives, fait qu’à l’avenir il est raisonnable de penser qu’aucune population ne sera épargnée.


Le constat fait, il paraît opportun de se saisir des problèmes que peut poser la spéculation sur les dettes souveraines en l’appréhendant dans sa singularité. Dans cette entreprise, il importe toutefois de ne pas tomber dans le manichéisme. D’une part, les actions judiciaires menées par les fonds spéculatifs peuvent généralement être tenues pour légales en ce que, les fonds poursuivant le paiement de la valeur faciale des dettes rachetées, elles sont fondées sur le principe juridique pacta sunt servanda suivant lequel les contrats doivent être honorés. D’autre part, l’existence de ces fonds et leurs activités participent à la liquidité des dettes, laquelle permet la réduction de leur coût. En effet, l’existence d’un marché secondaire sur lequel opèrent les fonds spéculatifs est de nature à rassurer les investisseurs qui, convaincus de la possibilité future de se désengager en revendant leurs titres, se trouvent ainsi plus enclins à participer aux financements étatiques.


Les différents arguments en présence convainquent de l’opportunité d’apporter à la spéculation sur les dettes souveraines une réponse sur mesure qui soit mesurée (5). La réponse passant par une réglementation de la spéculation doit permettre de protéger les populations des conséquences négatives induites par celle-ci. Toutefois, la réglementation envisagée ne doit pas conduire à son annihilation, au risque de compliquer le financement utile aux États.


Les concrétisations britannique, belge, française, les tentatives étatsuniennes et la proposition d’une nouvelle réponse


Soucieux de contrer les effets négatifs de la spéculation sur les dettes souveraines, les législateurs britannique, belge et français l’ont réglementée tandis que deux initiatives ont été entreprises aux États-Unis sans toutefois trouver concrétisation (6). Ces réalisations comptent certaines lacunes que la complexité de la spéculation étudiée nécessite de combler. Pour ne prendre qu’un exemple, la loi belge présente l’écueil de l’imprécision des termes qu’elle mobilise (il y est notamment question d’«avantage illégitime» ou encore de «disproportion manifeste»), laquelle imprécision entame la prévisibilité attendue de la part des acteurs des marchés.


Si l’on sait gré aux concrétisations britannique, belge, française et aux tentatives étatsuniennes de poser les bases de la réflexion sur la façon opportune d’appréhender la spéculation sur les dettes souveraines, on y retrouve également d’utiles considérations permettant de façonner une nouvelle réponse au phénomène spéculatif étudié, laquelle pourrait être déclinée dans d’autres législations (7). À notre estime, l’unique étalon justifiant la limitation de la spéculation est celui de la soutenabilité de la dette poursuivie. Ainsi, il n’est pas envisageable d’interdire purement et simplement la spéculation sur les dettes souveraines, laquelle interdiction serait de nature à en entamer leur liquidité et occasionnerait l’explosion de leur coût en raison de la perte d’attractivité du marché secondaire. Par ailleurs, on ne pourrait toutefois tolérer la spéculation qui entraverait les droits fondamentaux des populations des États débiteurs visés. Par conséquent, nous défendons l’idée suivant laquelle les prétentions des fonds spéculatifs devraient être limitées au montant déboursé pour faire l’acquisition des dettes poursuivies. Néanmoins, afin de maintenir un incitant à l’investissement sur les dettes souveraines, les créanciers devraient pouvoir poursuivre, en sus de ce montant déboursé, le paiement d’un intérêt.




Pour de plus amples réflexions sur la spéculation visant les dettes souveraines, voyez notre thèse de doctorat intitulée Les actions judiciaires des spéculateurs sur les dettes souveraines – Réglementer les activités des fonds dits «vautours» dans un souci de soutenabilité, laquelle paraîtra à l’automne prochain aux éditions Larcier.


(1) Voyez Département des affaires économiques et sociales des Nations Unies, Covid-19 and sovereign debt, 14 mai 2020.

(2) Voyez, entre autres, le rapport final du Comité consultatif du Conseil des droits de l’homme sur les activités des fonds vautours et leurs incidences sur les droits de l’homme, 7 mai 2019, A/HRC/41/51.

(3) Pour plus de précisions sur le contentieux argentin et son épilogue, voyez notamment M. Guzman et J. Stiglitz, «How Hedge Funds Held Argentina for Ransom», The New York Times, 1er avril 2016.

(4) Ainsi, dans une résolution du 3 octobre 2014, le Conseil des droits de l’homme des Nations Unies «condamne les activités des fonds rapaces en raison des incidences négatives directes que le règlement des créances de ces fonds, dans des conditions abusives, a sur la capacité des gouvernements de s’acquitter de leurs obligations en matière de droits de l’homme, surtout en ce qui concerne les droits économiques, sociaux et culturels et le droit au développement» (A/HRC/RES/27/30).

(5) D’autres réponses à la spéculation, indirectes cette fois puisqu’elles ne la visent pas spécifiquement et s’attachent à résoudre plus largement les difficultés entourant les dettes souveraines, sont également envisageables et parfois envisagées. On pense ainsi, par exemple, à l’instauration d’un mécanisme de restructuration des dettes conduisant à soumettre à une sorte de juridiction de l’insolvabilité le traitement des problèmes financiers rencontrés par les États. La généralisation des clauses d’action collective permettant à une majorité de créanciers de décider de mesures de restructuration des dettes s’imposant à l’ensemble des créanciers et contraignant, ce faisant, les fonds spéculatifs récalcitrants est une autre réponse indirecte au phénomène spéculatif.

(6) Voyez respectivement le Debt Relief (Developing Countries) Act, la loi relative à la lutte contre les activités des fonds vautours, l’article 60 de la loi dite «Sapin II» et les bills 110 H.R. 6796 and 111 H.R. 2932 to prevent speculation and profiteering in the defaulted debt of certain poor countries, and for other purposes.

(7) Notons que, dans son rapport final sur les activités des fonds vautours et leurs incidences sur les droits de l’homme précité, le Comité consultatif du Conseil des droits de l’homme des Nations Unies recommande aux États membres d’«adopter des lois qui visent à restreindre les activités prédatrices des fonds vautours sur leur territoire».

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